sciresНаучные исследования экономического факультета. Электронный журналScientific Research of Faculty of Economics. Electronic Journal2078-3809Moscow State University10.38050/2078-3809-2025-17-3-197-213scires-406Research ArticleФИНАНСОВАЯ ЭКОНОМИКАFINANCIAL ECONOMICSФинансовые ограничения и инвестиционная активность: оценка через индекс Каплана–ЗингалесаFinancial Constraints and Investment Activity: An Assessment Using the Kaplan-Zingales IndexБобковГ. А.BobkovG. A.

Бобков Глеб Александрович, аспирант, экономический факультет

г. Москва

Gleb A. Bobkov, Postgraduate student, Faculty of Economics

Moscow

gleb-bobkov@mail.ruМагомедоваГ. М.MagomedovaG. M.

Магомедова Гумай Муратовна, студент магистратуры

г. Москва

Gumay M. Magomedova, Master’s student

Moscow

gmagomedova@nes.ruМГУ имени М.В. ЛомоносоваРоссияLomonosov Moscow State UniversityRussian FederationРоссийская Экономическая ШколаРоссияNew Economic SchoolRussian Federation202516112025173197213Copyright © Бобков Г.А., Магомедова Г.М., 20252025Бобков Г.А., Магомедова Г.М.Bobkov G.A., Magomedova G.M.Данная работа распространяется под лицензией Creative Commons Attribution 4.0.This work is licensed under a Creative Commons Attribution 4.0 License.https://scires.elpub.ru/jour/article/view/406

Доступность долгосрочного финансирования критически важна для развития инвестиций, особенно в условиях высоких волатильности и систематического риска. Индекс Каплана–Зингалеса (KZ-индекс) широко применяется для оценки финансовых ограничений корпораций, в особенности, относительно долгосрочных проектов (в т. ч. инвестиций в НИОКР), но его динамика в российской экономике остается недостаточно изученной. Целью исследования является оценка динамики финансовых ограничений российских публичных компаний в контексте их способности финансировать долгосрочные инвестиции. В качестве эмпирической базы использованы данные финансовой отчетности и публичные рыночные показатели за 2009–2024 гг. Длительное сокращение медианного KZ-индекса для публичных нефинансовых компаний указывает на значительное смягчение финансовых барьеров для крупного бизнеса в течение 2009–2022 гг. В 2022–2024 гг. наблюдается стагнация финансовых условий, в особенности, для компаний нефтегазового сектора, имеющего наибольший вес на российском фондовом рынке. Дополнительно выявлены различия в динамике финансовых ограничений среди крупнейших нефинансовых отраслей: в нефтегазовом и металлургическом секторах прослеживаются специфические тенденции, требующие дальнейшего анализа.

The availability of long-term financing is critically important for investment development, particularly in conditions of high volatility and systematic risk. The Kaplan-Zingales Index (KZ Index) is widely used to assess corporate financial constraints, especially concerning long-term projects, including investments in research and development (R&D). However, its dynamics in the Russian economy remain insufficiently studied. The objective of this study is to evaluate the dynamics of financial constraints faced by Russian publicly traded companies in the context of their ability to finance long-term investments. The empirical analysis is based on financial reporting data and publicly available market indicators for the period 2009–2024. The prolonged decline in the median KZ Index for publicly listed non-financial companies indicates a significant easing of financial barriers for large businesses between 2009 and 2022. However, in 2022–2024, financial capacity stagnated, particularly in the oil and gas sector, which holds the largest weight in the Russian stock market. Additionally, sectoral differences in the dynamics of financial constraints were identified: specific trends were observed in the oil and gas and metallurgical industries, highlighting the need for further analysis.

финансовые ограниченияинвестиционная активностьфинансирование инновацийfinancial constraintsinvestment activityfinancing of innovationsReferencesЛуценко С.И. Источники и цена финансирования (инвестирования) российских компаний в условиях финансового кризиса // Финансовый менеджмент. 2011. № 1. С. 54–61.Луценко С.И. Источники и цена финансирования (инвестирования) российских компаний в условиях финансового кризиса // Финансовый менеджмент. 2011. № 1. С. 54–61.Цителадзе Д.Д. Анализ влияния корпоративного венчурного финансирования на развитие инновационных проектов на предприятии // Российский журнал управления проектами. 2024. № 3. С. 10–20. https://doi.org/10.12737/2587-6279-2024-13-3-10-20Цителадзе Д.Д. Анализ влияния корпоративного венчурного финансирования на развитие инновационных проектов на предприятии // Российский журнал управления проектами. 2024. № 3. С. 10–20. https://doi.org/10.12737/2587-6279-2024-13-3-10-20Akerlof G. The Market for «Lemons»: Quality Uncertainty and the Market Mechanism // Quarterly Journal of Economics. 1970. No. 84 (3). P. 488–500. https://doi.org/10.2307/1879431Akerlof G. The Market for «Lemons»: Quality Uncertainty and the Market Mechanism // Quarterly Journal of Economics. 1970. No. 84 (3). P. 488–500. https://doi.org/10.2307/1879431Arqué-Castells P., Mohnen P., Spinesi L. Sunk Costs, Extensive R&D Subsidies and Permanent Inducement Effects // SSRN Electronic Journal. 2015. https://doi.org/10.2139/ssrn.2694873Arqué-Castells P., Mohnen P., Spinesi L. Sunk Costs, Extensive R&D Subsidies and Permanent Inducement Effects // SSRN Electronic Journal. 2015. https://doi.org/10.2139/ssrn.2694873Baker M.P., Wurgler J.A., Stein J.C. When does the market matter? Stock prices and the investment of equity-dependent firms // NBER Working Paper. 2002. No. w8750. https://doi.org/10.3386/w8750Baker M.P., Wurgler J.A., Stein J.C. When does the market matter? Stock prices and the investment of equity-dependent firms // NBER Working Paper. 2002. No. w8750. https://doi.org/10.3386/w8750Bloch C. R&D Investment and Internal Finance: The Cash Flow Effect // Economics of Innovation and New Technology. 2004. No. 13 (3). P. 213–223. https://doi.org/10.1080/1043859042000312710Bloch C. R&D Investment and Internal Finance: The Cash Flow Effect // Economics of Innovation and New Technology. 2004. No. 13 (3). P. 213–223. https://doi.org/10.1080/1043859042000312710Bond S., Harhoff D., Van Reenen J. Investment, R&D and Financial Constraints in Britain and Germany // Annales d'Économie et de Statistique. 2005. No. 79/80. P. 433–460. https://doi.org/10.2307/20777584Bond S., Harhoff D., Van Reenen J. Investment, R&D and Financial Constraints in Britain and Germany // Annales d'Économie et de Statistique. 2005. No. 79/80. P. 433–460. https://doi.org/10.2307/20777584Brown J., Fazzari S., Petersen B. Financing Innovation and Growth: Cash Flow, External Equity, and the 1990s R&D Boom // Journal of Finance. 2009. No. 64 (1). P. 151–185. https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.2008.01431.xBrown J., Fazzari S., Petersen B. Financing Innovation and Growth: Cash Flow, External Equity, and the 1990s R&D Boom // Journal of Finance. 2009. No. 64 (1). P. 151–185. https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.2008.01431.xCincera M., Ravet J. Financing Constraints and R&D Investments of Large Corporations in Europe // Economics of Innovation and New Technology. 2010. No. 19 (5). P. 459–483. https://doi.org/10.3152/030234210X508642Cincera M., Ravet J. Financing Constraints and R&D Investments of Large Corporations in Europe // Economics of Innovation and New Technology. 2010. No. 19 (5). P. 459–483. https://doi.org/10.3152/030234210X508642Fazzari S., Hubbard R., Petersen B. Financing Constraints and Corporate Investment // Brookings Papers on Economic Activity. 1998. No. 1. P. 141–206.Fazzari S., Hubbard R., Petersen B. Financing Constraints and Corporate Investment // Brookings Papers on Economic Activity. 1998. No. 1. P. 141–206.Gilchrist S., Himmelberg C. Evidence on the Role of Cash Flow for Investment // Journal of Monetary Economics. 1995. No. 36 (3). P. 541–572. https://doi.org/10.1016/0304-3932(95)01223-0Gilchrist S., Himmelberg C. Evidence on the Role of Cash Flow for Investment // Journal of Monetary Economics. 1995. No. 36 (3). P. 541–572. https://doi.org/10.1016/0304-3932(95)01223-0Guariglia A., Yang J. A balancing act: Managing financial constraints and agency costs to minimize investment inefficiency in the Chinese market // Journal of Corporate Finance. 2016. Vol. 36. P. 111–130. https://doi.org/10.1016/j.jcorpfin.2015.10.006Guariglia A., Yang J. A balancing act: Managing financial constraints and agency costs to minimize investment inefficiency in the Chinese market // Journal of Corporate Finance. 2016. Vol. 36. P. 111–130. https://doi.org/10.1016/j.jcorpfin.2015.10.006Hadlock C., Pierce J. New Evidence on Measuring Financial Constraints // Journal of Finance. 2010. No. 65(5). P. 1705–1725. https://doi.org/10.1093/rfs/hhq009Hadlock C., Pierce J. New Evidence on Measuring Financial Constraints // Journal of Finance. 2010. No. 65(5). P. 1705–1725. https://doi.org/10.1093/rfs/hhq009Hall B. The Financing of Research and Development // Oxford Review of Economic Policy. 2002. No. 18 (1). P. 35–51. https://doi.org/10.1093/oxrep/18.1.35Hall B. The Financing of Research and Development // Oxford Review of Economic Policy. 2002. No. 18 (1). P. 35–51. https://doi.org/10.1093/oxrep/18.1.35Hall B., Lerner J. The Financing of R&D and Innovation // Handbook of the Economics of Innovation. 2010. No. 1. P. 609–639. https://doi.org/10.3386/w15325Hall B., Lerner J. The Financing of R&D and Innovation // Handbook of the Economics of Innovation. 2010. No. 1. P. 609–639. https://doi.org/10.3386/w15325Kaplan S., Zingales L. Do Investment-Cash Flow Sensitivities Provide Useful Measures of Financing Constraints? // Quarterly Journal of Economics. 1997. No. 112 (1). P. 169–215.Kaplan S., Zingales L. Do Investment-Cash Flow Sensitivities Provide Useful Measures of Financing Constraints? // Quarterly Journal of Economics. 1997. No. 112 (1). P. 169–215.Lamont O., Polk C., Saá-Requejo J. Financial Constraints and Stock Returns // Review of Financial Studies. 2001. No. 14 (2). P. 529–554. https://doi.org/10.1093/rfs/14.2.529Lamont O., Polk C., Saá-Requejo J. Financial Constraints and Stock Returns // Review of Financial Studies. 2001. No. 14 (2). P. 529–554. https://doi.org/10.1093/rfs/14.2.529Whited T., Wu, G. Financial Constraints Risk // Review of Financial Studies. 2006. No. 19 (2). P. 531–559. https://doi.org/10.1093/rfs/hhj012Whited T., Wu, G. Financial Constraints Risk // Review of Financial Studies. 2006. No. 19 (2). P. 531–559. https://doi.org/10.1093/rfs/hhj012Stiglitz J.E., Weiss A. Credit rationing in markets with imperfect information // The American Economic Review. 1981. No. 71(3). P. 393–410.Stiglitz J.E., Weiss A. Credit rationing in markets with imperfect information // The American Economic Review. 1981. No. 71(3). P. 393–410.Группа НЛМК. Агентство MSCI ESG Research повысило ESG-рейтинг Группы НЛМК: URL: https://nlmk.com/ru/media-center/press-releases/msci-esg-research-upgrades-nlmk-s-esg-rat-ing/ (дата обращения: 18.03.2025).Группа НЛМК. Агентство MSCI ESG Research повысило ESG-рейтинг Группы НЛМК: URL: https://nlmk.com/ru/media-center/press-releases/msci-esg-research-upgrades-nlmk-s-esg-rat-ing/ (дата обращения: 18.03.2025).Национальное рейтинговое агентство. ESG-рэнкинг российских компаний промышленного сектора: URL: https://www.ra-national.ru/wp-content/uploads/2024/01/esg-rjenking-ros-sijskih-kompanij-promyshlennogo-sektora-22.01.2024____.pdf (дата обращения: 21.03.2025).Национальное рейтинговое агентство. ESG-рэнкинг российских компаний промышленного сектора: URL: https://www.ra-national.ru/wp-content/uploads/2024/01/esg-rjenking-ros-sijskih-kompanij-promyshlennogo-sektora-22.01.2024____.pdf (дата обращения: 21.03.2025).RAEX-Аналитика. ESG-профили компаний горнодобывающей и металлургической отрасли: URL: https://raex-rr.com/ESG/ESG_companies/metallurgy_mining/2025/analytics (дата обращения: 12.03.2025).RAEX-Аналитика. ESG-профили компаний горнодобывающей и металлургической отрасли: URL: https://raex-rr.com/ESG/ESG_companies/metallurgy_mining/2025/analytics (дата обращения: 12.03.2025).

The authors declare that there are no conflicts of interest present.